Una empresa, tres rentabilidades

Imaginemos una empresa guatemalteca de servicios. Factura Q8 millones al año, tiene Q10 millones en activos y cerró el año con una utilidad operativa de Q1.6 millones. El dueño quiere saber algo aparentemente simple: qué tan rentable es su negocio.

Su contador le da una respuesta: el retorno sobre los activos (ROA, por sus siglas en inglés) es de 9.75%. Un asesor le da otra: el retorno sobre el patrimonio (ROE) es de 21.67%. Y existe un tercer cálculo, el retorno sobre el capital invertido (ROIC), de 23.75%.

Tres números para la misma empresa, en el mismo año, con los mismos estados financieros. Los tres están bien calculados. Ninguno se equivocó.

La pregunta entonces no es cuál número es correcto, sino cuál mide lo que realmente queremos saber: si el negocio, como negocio, rinde.

El problema del ROA: numerador y denominador no hablan el mismo idioma

El ROA divide la utilidad neta entre los activos totales. La lógica parece impecable: cuánto genera la empresa por cada quetzal de activo.

El problema aparece al mirar las dos partes de la división. La utilidad neta ya pagó intereses, es decir, ya está después de las decisiones de financiamiento. Los activos totales, en cambio, incluyen todo, sin importar quién los financió ni si producen algo.

Dentro de esos Q10 millones hay dos categorías que distorsionan el resultado. Primero, los activos que no operan. En Guatemala es común que los vehículos de la familia estén a nombre de la empresa por razones fiscales. La decisión puede tener toda la lógica tributaria del mundo, pero esos vehículos no venden, no producen y no cobran. Digamos que suman Q800,000. Súmese un exceso de efectivo de Q700,000 que está en el banco sin hacer nada.

Segundo, los activos que alguien más financia gratis. Los proveedores dan Q2 millones de crédito sin cobrar intereses. Los impuestos y prestaciones por pagar suman otros Q500,000. Nadie exige un rendimiento sobre ese dinero.

El ROA mide una utilidad ya golpeada por el financiamiento contra una base de activos que incluye cosas que no generan esa utilidad. Es una comparación inconsistente.

El problema del ROE: mide al dueño, no al negocio

El ROE divide la utilidad neta entre el patrimonio. Responde una pregunta legítima y valiosa: cuánto rinde el dinero de los socios.

Pero mezcla dos cosas que conviene separar. Compárense dos empresas con exactamente la misma operación. La empresa A se financió con Q3 millones de deuda bancaria al 10% y Q4.5 millones de patrimonio. La empresa B no usa deuda y tiene Q7.5 millones de patrimonio.

Métrica	Empresa A	Empresa B
ROA	9.75%	12%
ROE	21.67%	16%

Aquí está lo incómodo. El ROE dice que la empresa A es claramente superior. El ROA dice exactamente lo contrario. Las dos métricas apuntan en direcciones opuestas para operaciones idénticas.

Ninguna miente. Simplemente ninguna está midiendo el negocio. Están midiendo el efecto de una decisión de financiamiento. (Quien quiera profundizar en cómo la deuda multiplica el ROE puede revisar el artículo sobre apalancamiento, ROA y ROE publicado anteriormente en este blog.)

El ROIC: el rendimiento del negocio, sin importar quién lo pagó

El ROIC (Return on Invested Capital, o retorno sobre el capital invertido) resuelve el problema construyendo las dos partes de la división con el mismo criterio: solo la operación, solo el capital que hay que remunerar.

Paso 1: estimar el capital invertido

Antes de calcular cualquier rendimiento hay que definir contra qué se va a medir. Y aquí está la parte que la mayoría pasa por alto: el capital invertido no es el activo total, ni es el patrimonio. Es el dinero que efectivamente está financiando la operación y que alguien espera que rinda.

La fórmula general es:

Capital Invertido = Activo Total – Activos No Operativos – Pasivo No Financiero

Cada resta responde a una razón distinta. Los activos no operativos salen porque no generan la utilidad operativa. Los pasivos no financieros salen porque nadie cobra un rendimiento sobre ellos: cuando un proveedor otorga 60 días de crédito sin intereses, está financiando parte de la operación gratis.

Aplicada al ejemplo:

Concepto	Monto
Activos totales	Q10,000,000
(–) Vehículos de uso familiar	(Q800,000)
(–) Exceso de efectivo	(Q700,000)
(–) Proveedores	(Q2,000,000)
(–) Impuestos y prestaciones por pagar	(Q500,000)
Capital invertido	Q6,000,000

De Q10 millones en el balance, solo Q6 millones son capital que el banco y los socios financian y que sí esperan que rinda. Los otros Q4 millones o no operan o no cuestan nada.

Paso 2: estimar el NOPAT

NOPAT significa Net Operating Profit After Taxes, la utilidad operativa después de impuestos, sin restar intereses.

Aquí aplica una regla que muchos olvidan: si un activo sale del denominador, todo lo que ese activo cuesta sale del numerador. Los vehículos familiares generan gastos de combustible, seguros, mantenimiento y depreciación. Dejarlos castigando la utilidad mientras se excluyen del capital sería medir la operación con una carga que no le pertenece.

Concepto	Monto
Utilidad operativa reportada (EBIT)	Q1,600,000
(+) Gastos de vehículos familiares	Q140,000
(+) Depreciación de vehículos familiares	Q160,000
EBIT ajustado	Q1,900,000
(–) ISR 25%	(Q475,000)
NOPAT	Q1,425,000

ROIC = Q1,425,000 / Q6,000,000 = 23.75%

El mismo cálculo para la empresa B da exactamente 23.75%. La operación es idéntica, así que el rendimiento es idéntico. Lo único que cambió fue quién puso el dinero, y eso el ROIC no lo confunde con desempeño.

Nota: el NOPAT en el régimen sobre ingresos

El ejemplo asume el régimen sobre utilidades, donde el ISR es 25% sobre la renta imponible. Para empresas en el régimen opcional simplificado sobre ingresos, el impuesto no depende de la utilidad sino de la facturación, así que la fórmula se simplifica:

NOPAT = EBIT ajustado – (Ventas × 7%)

Con ventas de Q8 millones: Q1,900,000 – Q560,000 = Q1,340,000, para un ROIC de 22.33%.

Un detalle que vale la pena notar: ese 7% se siente bajo porque se compara contra ventas, pero equivale a casi 30% de la utilidad operativa. Mientras más apretado el margen, más pesa.

Por qué el ROIC

Tres razones concretas.

Es consistente. Numerador y denominador miden lo mismo: la operación. Sin mezclas, sin activos que no producen, sin financiamiento gratuito inflando la base.

Es comparable. Permite contrastar dos empresas del mismo sector con estructuras de capital distintas y saber cuál opera mejor. El ROE nunca podrá hacer eso.

Es la única que se puede contrastar contra el costo del capital. El ROIC mide el rendimiento de todo el capital que hay que remunerar, deuda y patrimonio. Y ese capital tiene un precio.

La pregunta que queda abierta

El negocio del ejemplo rinde 23.75%. Suena bien.

Pero "suena bien" no es un criterio financiero. Un rendimiento solo significa algo comparado contra lo que cuesta conseguir ese dinero. Un ROIC de 23.75% es excelente si el capital cuesta 12% y es destrucción de valor si cuesta 28%.

Esa es la pregunta del próximo artículo: cuánto cuesta realmente el capital que financia la empresa. Porque casi todo empresario conoce la tasa que le cobra el banco, y casi ninguno ha calculado lo que cuesta su propio dinero.

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Este artículo refleja la opinión del autor al momento de su publicación y tiene fines informativos y educativos. No constituye asesoría financiera, contable, legal ni fiscal, ni una recomendación de inversión o de estructura para ningún caso particular. Las cifras y ejemplos son ilustrativos y no corresponden a empresas reales. Las referencias a regímenes tributarios y tasas vigentes en Guatemala se basan en la normativa aplicable a la fecha de publicación y pueden cambiar. Antes de tomar decisiones financieras o tributarias, consulta con un asesor profesional que evalúe la situación específica de tu empresa.